Ha ha ha...
Kl jend kagak ngarti juga ntar gw kasih jus gingo biar otak encer...
JT™ wrote:
>
>
Noh jendral.., mantep gak tuh ulasan si akang.., ente jangan cuma
mangut-mangut aje.., ngerti gak?..., hehehe... Powered by TLKM BullBerry® “
Good Trade Comes To Those Who Wait “ From : Bagus Putra Perdana Date : Mon, 31
Aug 2009 03:25:01 +0700 To : <obrolan-bandar@ yahoogroups. com> Subject : Re:
[ob] amazing bagus putra perdana Nih Umpan Silangnya Om Art... Its A Long
One, Read It In Ur Spare Time. Red Flag BUMI ; Sempat Ada Koreksi atas
Laporan Keuangan Audit yang sudah Publish dengan Angka yang Cukup Material
(dan Auditornya juga bukan Afiliasi Big 5 KAP Internasional) . Ini sedikit
banyak mempengaruhi penilaian atas reliabilitas angka2 di Fin Report BUMI.
At the very Least kita harus ambil sedikit “Grim-Tone” atas angka2
tercantum di laporan keuangan BUMI. Yellow Flag BUMI ; Sinyal
Penggunaan Excess Cash yang kurang Wise dari Manajemen BUMI (EGO
Project?!).
Spending Capital Expenditure untuk 2008 Benar2 Buruk menurut saya, dari
spending sebesar 1.7 Bio USD Arus Kas Investasi, Yang cenderung ke
Maintenance, Productivity Enhancement dan Capacity Expansion Cuma 707,3
Juta Dollar (Less Than 50%, saya exclude penambahan aset Migas (Gallo) 174
Juta karena jujur ini spending yang mungkin harusnya di-Abandon karena
dari taun 2003 belun bisa materialisasi pendapatan dan temuan apa-apa, pun
dari 707 Juta ini juga 278 Juta Dollar adalah untuk eksplorasi dan
sebagian eksplorasi BUMI juga konyol dan belum bisa nambah pendapatan dan
aset dalam waktu dekat (Citra Palu, Gorontalo Mineral, Pasir Besi Sfariat,
Gallo Oil Etc) jadi dari Jumlah 707,3 Juta itu yang benar2 produktif ke
segmen coal likely hanya 428.5 Juta yaitu ke penambahan aset tetap dan
tambahan rasio kupas tanah. Maksudnya bukan CAPEX ke yang lain gak boleh
tapi Mbok Ya O paling banyak ke Segmen Coal
gitu yg jelas2 paling gampang dan paling visible bisa langsung revenue
recognition. On Top Of that adalah US$550,5 Juta Spending untuk akuisisi
anak perusahaan (mayoritasnya US$ 505 Juta untuk Herald). We’re Talking
About Cash Burner since Operating Cashflow2008 adalah 959 Juta US$
sementara Investing CashFlownya Spend 1,7 Bio US$. Khusus Herald,
BUMI beli Herald Spesifiknya untuk Dairi Project, sampai saat ini Dairi
Belun Commence en dapet izin dari Departemen Kehutanan karena di wilayah
hutan lindung. Penilai Transaksi kalo gak salah dulu ambil range harga
wajar Dairi yang belum commence pake metode Diskonto Arus Kas dan
Pembanding Perusahaan Sejenis, yang kalo menurut saya rentan banget
Overstated karena gimana mo bikin proyeksi yang akurat dan reliable kalo
Commence aja belon jelas Plan Of Developmentnya, terutama untuk asumsi
produksi dan initial outlay untuk fasilitas produksi.
Asumsi Harga Jual untuk Dairi yang dibuat penilai BUMI kalo gak salah itu
pake harga komoditas tahun 2007 dan biaya modal nya kalo gak salah waktu
itu 11-12%an deh. Cenderung bikin aset herald Overstated sih. Perseroan
membukukan Tagihan Restitusi PPN sebesar $406 Juta Dollar di Current Asset
nya dimana ini diasumsikan dapat dioffset dengan kewajiban royalti 13.5%
Produksi kepada Pemerintah. Ini masih dispute dan sampai sekarang masih
terkatung-katung. Ya saya sih tengah-tengah lah. Kalo menurut PKP2B sih
harusnya itu emang jadi hak BUMI tapi kalo mo bener2 aman ini di-exclude
dari balance juga bisa sih sapa tau pemerintahnya jadi Galak ama Mining
Companies hehe. Tuntutan 51% Divestasi KPC oleh Pemprov Kaltim Arutmin
saat ini menghadapi tuntutan yang cukup material (nilai penggantiannya
662,4 Miliar rupiah). Sudah Sampai Pengadilan Tinggi Banjarmasin dan
Arutmin kalah, saat ini sedang
proses kasasi di MA. CAPEX-demand Tahun2 mendatang bakal cukup lumayan
untuk development asset non-coal nya. Terkesan kurang serius buat Spending
secara signifikan di Aset Coalnya. Memang menurut PKP2B seluruh aset tetap
akan jadi milik pemerintah pada saat PKP2B habis (diserah-terimakan)
hingga mungkin sisa 10-12 tahun lagi gak ngasih IRR terlalu besar buat
spend fixed asset karena gak bisa di klaim saat tiring. tapi tuh Adaro aja
spendingnya CAPEXnya full ke operasional sehingga kasih sinyal positif
buat investor. If BUMI do the same we will see positive re-rating on
sell-siders 12 month target price. Manajemen terlalu fokus pada harga dan
pergerakan saham di pasar. Harusnya sih fokus aja ke operasi dan
pengembangan usaha secara bener, valuation will take care of themselves
kalo ini udah improved. Green Flag BUMI ; Operation and Asset wise
adalah yang terbaik di Indonesia dengan
produksi batu bara kualitas tinggi, cadangan yang sangat memungkinkan
untuk ekspansi kapasitas produksi (Si Dileep mah selalu bilangnya 100 Juta
Ton di 2012 tapi kalo spending ke Coalnya gak serius gini mah mana mungkin
atuh..) , dan dekat dengan laut serta mengoperasikan pelabuhan sendiri
hingga beban operasi lebih rendah dari Peersnya dengan kemampuan
peningkatan produksi yang (harusnya) lebih fleksibel. Begitu-begitu
Manajemennya sih rada terbukti lumayan kreatif (akrobatnya maksudnya hehe)
dan sakti juga track record value creatingnya. ROCE historikal diatas 18 %,
Not Bad Eh. Ini yang menarik dan jarang di Highlight temen analis2 dr
sell side (analis sell side cenderung fokus ke earning dan accrual basis
reporting) yaitu secara Cash Basis BUMI generate Free Cash Before
Expansion Capex lebih besar dari reported Net Income (Pintarkah atau
Licinkah? Hehe). Partly thanks to akuisisi
aset2 dan spending gak jelas yang lalu di kapitalisasi dan di charge
against Income hingga menciptakan non cash expense yang lumayan (more cash
and tax bracket). We will see this on years to come since Herald Goodwill
Charge itu aja signifikan banget nambah Goodwill plus kapitalisasi biaya
eksplorasi. Jadi sementara efek revenue recognitionnya belum contribute
sebenernya sih dari transaksi aset2 akuisisinya sih udah nambah arus kas
berjalan dari tax bracket non cash charges di Profit and loss
statementnya. Mungkin keenakan jadinya seneng beli en akuisisi aset terus.
Goodwill nya aja skrg udah 1,02 Bio USD per maret 2009, di charge 10 taun
aja itu udah non-cash expense 100 Juta USD per taun dan dengan asumsi Tax
Rate 28% itu bisa hemat $28 Juta USD per taun. Mayan lah. Apalagi biaya
akuisisinya pake CB. Cuman saya kurang suka sih peningkatan shareholder
value dari cara begini. Most Sell
Side Analyst Pake Discount Factor di WACC diatas 16 %, while ini buat
beberapa orang incorporate faktor resiko pada kondisi riil nya ini tidak
mencerminkan Biaya Modal Riil BUMI dan prone banget untuk dikoreksi
kebawah nantinya, berefek pada understate harga saat ini dan koreksi
target ke atas bermodal trim discount factor. Saya lebih suka incorporate
faktor resiko dengan naekkin MOS yang diinginkan daripada naekkin Discount
Factor jauh diatas biaya riil perseroan. Free Float Nya Besar diatas 85%
hingga amat likuid. Coal is world’s primary electricity choice long term
wise. Possible Catalyst (Upside dan Downside) Rilisnya berita2 terkait
improvement dari sisi produksi batubara, spending untuk Q1 aja pembelian
aset tetap dan biaya kupas tanah sudah US$ 182 Juta Konversi Resources ke
Reserves sesuai Plan Of Development yang disetujui Departemen ESDM RI
Kalo-kalo eksplorasi dari
unit-unit usaha non coal nya tau-tau positif dan di highlight. -
Dispute Hukum - Heavy and Long Rainfall Season, Kesulitan
Operator Meningkatkan Produksi - Pembatalan Kontrak -
Penjaminan dan Kehilangan Aset-aset batubaranya kepada kreditor Perseroan.
Valuasi Sekali lagi saya ingetin dulu kalo valuasi itu sifatnya hanya
approximasi dan bergerak dinamis seiring perubahan kondisi operasi dan
keuangan. Saya akan kasih range harga berdasarkan beberapa tools analisis. Nah
karena saya udah janji mo sharing valuasi yang gak terlalu ribet, we wont do
any fancy excel spreadsheet now (lagian saya juga ga boleh sharing proforma
model di milis terbuka entar ketauan bisa diomelin bos ;P ) Untuk Valuasi
Mid-Term mungkin udah dikasih ama Pak Tom DS, ato udah sering juga dicover pake
metode standar DCF ato EV/Reserves ato PE multiple sama Analis2 Sell Side. I
will share the
old-school value style ; Untuk Ekstrem Konservatif, Kita Pake Asset Based
Valuation, Its Not Like We Consider BUMI to Enter Bankruptcy, cuman kasarnya
ini kita estimate nilai kasar sesial-sialnya kalo yg terburuk terjadi. Jadi ini
adalah range tersial kalo ada kepanikan ato berita2 yg buruk. Harga akan
cenderung mendekati sisi ekstrim konservatif ini. here we go for the 1st
Valuation ; Angka yang digunakan adalah Balance Sheet Maret 2009 Kas dan
Setara Kas ; Book = 140,1 Juta USD + 174,2 Juta USD + 300,4 Juta USD (No
Adjustment For Cash Equivalent and Short term Inv ) = 615 Juta USD
Receivables ; Receivables BUMI yang jatuh tempo lebih dari 90 Hari hanya
sedikit dan ini juga sudah net penyisihan piutang hingga kita gak adjust nilai
di book ; Trade Receivables = 236 Juta USD Inventory Inventory BUMI
isinya tuh Batubara, BBM dan suku cadang hingga dapat dinilai cukup baik dan
bisa dilepas di harga pasar, kita adjust jadi 90 %
nilai di Book. Inventory = 147 Juta USD, * 90 % = 126 Juta USD VAT
Recovarable Yah yang yakin Dispute bisa disettle silahkan pake 100% aja angka
di book tapi kalo yang ragu-ragu ya diadjust aja saya sendiri yakin BUMI punya
dasar hukum yang cukup kuat buat klaim restitusi tp lebih comfort adjust nilai
VAT Recovarable ini di 60 % dari yang di klaim di book. VAT Recovarable = 537
Juta USD, * 60 % = 332 Juta USD Other Current Asset diadjust 60 % juga jadi 70
Juta USD * 60% = 42 Juta USD Investment In Associates Isinya Penyertaan di
DEWA, barangnya bisa dilepas ke pasar jadi cuman di adjust 80% dari Book maka
245 Juta USD * 80 % = 196 Juta USD Fixed Asset Net Depr = 968 Juta USD * 80 %
= 775 Juta USD Aset Migas BUMI Kualitasnya kurang Sip jadi 50 % * 296 Juta =
148 Juta USD Deferred Cost hardly bisa direcover kalo Likuidasi tapi cukup
berharga kalo diliat going-concern perusahaan. Kita adjust jadi 65 % maka 803
Juta USD * 65 % = 522
Juta USD Tax Refund = 80 % * 65 Juta USD = 52 Juta USD Goodwill = 25 % *
1,02 Bio = 254 Juta USD Prepaid Exp and Financing Cost = 70 % * 104 Juta USD
= 73 Juta USD Other Assets = 243 Juta USD * 50 % = 122 Juta USD Total Asset
Adjusted = 615 + 236 + 126 + 332 + 42 + 196 + 775 + 148 + 522 + 52 + 254 + 73 +
122 = 3, 53 Bio USD Total Liabilities = 3, 75 Bio USD Total Equity = -
220 Juta USD Loh Ko Bisa Minus? Tenang, ini adalah metode paling konservatif
peninggalan Graham. Yah Buat gambaran rekan-rekan aja bahwa BUMI meminjam dalam
jumlah besar sehingga Liabilitiesnya besar namun Liabilities yang besar itu
digunakan untuk membeli aset yang sebagian besar akuisisinya adalah Intangible.
Untuk BUMI Current Ratio dan Debt Ratio standar tidak akan bisa mengambarkan
reliability balance sheetnya kalo hal terburuk terjadi. Kalo di Tiring sekarang
pemegang ekuitas BUMI gak akan dapet apa-apa. (masa iya dilikuidasi dapetnya
sisa
intangibles ;P) Tapi BUMI masih dalam kondisi operasi yang baik jadi gak
mungkin di likuidasi. So we take another approach to value its asset. Ini rumus
sederhana singkat aja. (ROE BUMI / ROE Market) ^ 1.5 dikali BV (pangkat 1.5
untuk mengakomodasi Re-investment rate 5 tahun dan kali ini memakai full BV
karena mengasumsikan Intangible berperan juga untuk menggenerate revenue) =
((40.87 % / 16 %) ^ 1.5 ) * 1,746 Bio USD = 2.37 * 1,746 = 4,136 Bio USD =
4,136 Bio USD / Shares Outstand = Rp 2200 Ini Full Value Sementara dari
Metode Aset. Kita ambil buat Base Case BUMI We take another tools now ,
Kita tau Premis lain dari membeli aset adalah arus kas yang akan kita terima di
masa yang akan datang. Kita beli aset sekarang bukan karena pendapatan historis
tapi untuk pendapatan masa depan. Metode DCF menginkorporasi pendekatan itu
yang kemudian di Present Value kan ke nilai sekarang dari arus kas tersebut.
Nah Kelemahan DCF sendiri paling
telak bukan di arus kas 1-5 tahun dari saat ini namun dari Terminal Value
setelah tahun ke 5 tersebut nantinya target harga sebagian besar akan disumbang
dari terminal value tersebut. Yang akan menimbulkan masalah karena ; Terlalu
jauh dan sulit memprediksikan kondisi operasi yang akan tercapai di n
setelah terminal (khusus mining macem BUMI memang analisa DCF nya bukan
terminal value tapi Life Of Mine krn PKP2B mensyaratkan pengembalian aset
setelah PKP2B habis, jadi going concern perusahaan tidak akan sama secara
infinity) perubahan sedikit aja di Terminal value baik numerator (free
cash) dan Denominator (Cost of capital minus growth kalo ada continuity)
akan merubah TP secara amat signifikan. DCF is a perfect Tools tapi dia
require angka2 yg akurat dan kecuali bisnisnya jelas dan pasti estimasi
angka secara akurat ke depan itu hampir-hampir mustahil., garbage in –
garbage out principle applied.
Nah konsep arus kas masa depan ini digunakan dan dipahami juga oleh
Value Player modern (Buffet, Miller, Lynch, Fries) namun mereka tidak terlalu
suka mematerialisasikan growth yang terlalu maju ke depan di masa sekarang.
Maka yang dikapitalisasi adalah kekuatan dari earning saat ini yang
dikapitalisasi jadi Earning Power Value, tentu saja ini juga sifatnya dinamis
karena begitu jelas termaterialisasi penambahan/penguran gan EPV secara
permanen maka angka EPV akan diadjust. Tapi secara prinsip EPV tidak membawa
terlalu jauh nilai masa depan ke saat ini. Notice bahwa Capex yang akan diambil
adalah maintenance Capex aja. EPV BUMI adalah sebagai berikut ; Kita buat 2
perhitungan, tanpa Internal Growth dan dengan Internal Growth; Berdasarkan A
08 Net Cash Operation = 960 Juta USD Change In W Capital = 26 Juta USD
Capex = 427 Juta USD Free Cash Flow = 559 Juta USD
Free Cash Flow
Per Share = Rp 290 Cost Of Capital = 12 % Internal Growth = 0 % EPV = Rp 290
/ 12 % = Rp 2417 Untuk kasus 2 kita perhitungkan Internal Growth 3.5 %,
Internal Growth maksudnya Growth secara Natural yang dicapai tanpa perlu ada
penambahan CAPEX (ini, misalnya dari peningkatan marjin laba bersih karena
penurunan beban bunga atau kenaikan secara natural harga batu bara di pasaran )
EPV = Rp 290 / (12% - 3.5%) = Rp 3411 Nah Kita dapat Range Valuasi Rp 2250 –
Rp 3411 untuk saat ini. Tapi jangan lupa, EPV BUMI yang dipakai bukan pada
EPV optimal, EPV Optimal BUMI harusnya nanti di 2012 kalo bisa termaterialisasi
angka produksi yang digembar-gemborin si Dileep 100 Juta Ton. Minimal EPV bisa
naek sampai 2.5 kali level saat ini kalo itu bener bisa termaterialisasi. Mau
pake angka EPV saat itu? Silahkan kalau memang sudah yakin termaterialisasi,
tinggal Di PV kan saja angka EPV 2012 dengan tingkat Diskonto yang diinginkan
(misalnya EPV 2012 trus di
PV kan 15% gitu liat masih berapa % upside potensialnya) Anggap aja EPV di
tahun 2012 itu UPSIDE potensial karena nanti kalo market mulai masuk fase
bullish dan growth Investment Bankers dan Sell Side Analyst akan Pitching
jualan BUMI dengan mengumbar nilai “Masa Depannya” ini. metode DCF sendiri
hampir pasti akan sampai di TP jauh diatas itu karena Kapitalisasi yang dipakai
otomatis sudah EPV pada kondisi optimal bahkan lebih (talkin about presenting
the uncertain... ) Me? Well U Know Me, Im a Value Boy. Rp 3411 is Good
Enough for today. At least i want to see some spending on coal asset and
production increased materialized before adjusting my EPV. If thats happen
likely we’ll see some upgrade from every directions (both sell and buy sides)
That’s that. Feel free to comment Guys... en punten buat embah ini nulisnya
kepanjangan en ngabisin bandwith. Mohon dipersori Mbah... Nuhun 2009/8/27
artomoro9 < artomo...@yahoo. co.id
> setelah baca ulasan2 kang bagus ini,
> bener bener bagus banget. sayangnya banyak sekali istilah yang ane kaga
> ngarti.. ane mau minta tolong berapa sih sebenarnya harga wajar saat ini
> untuk BUMI DAN ASII. gak perlu dijelasin pake metode apa. ane pusing ntar
> bacanya. langsung aja. harga wajar bumi sekian, asii sekian. dah gitu aja.
> trims ya. maklum kaga pinter ngitung. regards, A9 Kunjungi halaman
> depan Yahoo! Indonesia yang baru!
> -- Each piece, or part,
> of the whole nature is always an approximation to the complete truth, or the
> complete truth so far as we know it. In fact, everything we know is only
> some kind of approximation, because we know that we do not know all the laws
> as yet. Therefore, things must be learned only to be unlearned again or,
> more likely, to be corrected... ....The test of all knowledge is experiment.
> Experiment is the sole judge of
scientific “truth”. - Richard Feynman
>
Menambah banyak teman sangatlah mudah dan cepat. Undang teman dari
Hotmail, Gmail ke Yahoo! Messenger sekarang!
http://id.messenger.yahoo.com/invite/
